3月通脹讀數偏低與金融數據高增形成背離，通縮來了嗎？發(fā)達國家貨幣政策“大收大放”對我國貨幣政策有何影響？CPI未來走勢如何？

4月20日下午，中國人民銀行舉行2023年一季度金融統(tǒng)計數據有關情況新聞發(fā)布會，就當前廣受關注的話題做出回應。央行官員表示，中長期看，我國經濟總供求基本平衡，貨幣條件合理適度，居民預期穩(wěn)定，不存在長期通縮或通脹的基礎。

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通縮來了嗎

3月CPI（居民消費價格指數）同比增長0.7%，比上月回落0.3個百分點，PPI（工業(yè)生產者出廠價格指數）同比下降2.5%，同比降幅比上月擴大1.1個百分點。CPI和PPI同比增速雙雙回落，一季度新增貸款卻創(chuàng)紀錄，引發(fā)了關于通縮的討論。

對此，央行回應稱，我國不存在長期通縮或通脹的基礎。中國人民銀行貨幣政策司司長鄒瀾表示，對“通縮”提法要合理看待，通縮一般具有物價水平持續(xù)負增長、貨幣供應量持續(xù)下降的特征，且常伴隨經濟衰退。當前我國物價仍在溫和上漲，M2（廣義貨幣供應量）和社融增長相對較快，經濟運行持續(xù)好轉，與通縮有明顯區(qū)別。

近期的物價回落是因為經濟基本面和高基數等因素。鄒瀾進一步解釋，一方面，供給能力較強。在穩(wěn)經濟一攬子政策有力支持下，國內生產持續(xù)加快恢復，物流暢通保障到位，特別是“菜籃子”“米袋子”供給充足。另一方面，需求恢復較慢。疫情傷痕效應尚未消退，消費意愿尤其是大宗消費需求回升需要時間。

此外，基數效應也有所影響。鄒瀾進一步指出，去年3月國際油價暴漲和國內鮮菜價格反季節(jié)上漲，也帶來高基數擾動。貨幣信貸較快增長與物價回落并存，本質上受時滯影響。穩(wěn)健貨幣政策注重從供給側發(fā)力，去年以來支持穩(wěn)增長力度持續(xù)加大，供給端見效較快。但實體經濟生產、分配、流通、消費等環(huán)節(jié)的效應傳導有一個過程，疫情反復擾動也使企業(yè)和居民信心偏弱，需求端存有時滯?？傮w看，金融數據領先于經濟數據，實際上反映出供需恢復不匹配的現狀。

對于全年的物價，鄒瀾認為，隨著金融支持效果進一步顯現，消費需求有望進一步回暖，下半年物價漲幅可能逐步回歸至往年均值水平，全年CPI呈“U”型走勢。

金融數據表現強勁

3月金融數據顯示，3月末，M2余額281.46萬億元，同比增長12.7%，比上月末低了0.2個百分點，比上年同期高3個百分點，M2增速保持在一個較高的水平。M1（狹義貨幣供應量）余額67.81萬億元，同比增長5.1%，比上月末低0.7個百分點，比上年同期高0.4個百分點。

M1和M2的剪刀差引發(fā)市場討論。對此，人民銀行調查統(tǒng)計司司長、新聞發(fā)言人阮健弘表示，M1的增速相對較低，一方面，宏觀經濟尚處于恢復階段，一季度人民銀行企業(yè)家問卷調查顯示，企業(yè)家宏觀經濟熱度指數是33.8%，較上季度上升10.3個百分點，但與去年同期相比，下降1.9個百分點。另一方面，金融機構提供了更加豐富的存款產品，部分企業(yè)加強存款資金的管理，持有的活期存款相應減少。

而一季度是金融機構信貸投放的高峰，過去兩年，一季度新增的貸款大約占全年新增貸款的40%。今年一季度，金融機構貸款投放也比較多，各項貸款新增10.6萬億元，同比多增2.27萬億元。

從M2增速分析，金融機構支持政府債券靠前發(fā)行，因此金融機構的債券投資增加也比較多。一季度，金融機構債券投資增加2.42萬億元，同比多4986億元。其中，政府債券投資增加1.79萬億元，占全部債券投資增加額的74%。

資管資金回流表內也是M2上升的重要原因。去年下半年以來，金融市場有所波動，實體部門的風險偏好有所下降，理財等資管產品的資金轉回表內，銀行的資產負債表擴張，推升了M2的增速。3月末，資管產品直接匯總的資產合計94.7萬億元，較年初減少1.6萬億元，同比是負增長，為－4.2%，較上年同期低8.1個百分點。如果把表內和表外合并，綜合來看社會的廣義流動性，3月末，流動性總量同比增長10%，較上年同期高1.3個百分點，比M2增速低了2.7個百分點。整體看，廣義流動性增長還是比較平穩(wěn)的。

貨幣政策力度略有回調

我國貨幣政策一直以來是“以我為主、精準有力和保持穩(wěn)健”，在近年來主要發(fā)達國家屢次“大進大出”和“大收大放”的情況下，我國貨幣政策如何把控？

鄒瀾表示，我國貨幣政策始終堅持穩(wěn)健的調控理念。近幾年，國內外面臨的超預期沖擊較多，貨幣政策一直堅持穩(wěn)健的取向，量價一直都是適度和比較平穩(wěn)的，應對了來自內外部的多重沖擊，實現了較好的調控效果。

以我為主，把國內目標放在首位，是我國貨幣政策的特點?！拔覈浅笮徒洕w，必須主要根據國內宏觀經濟和物價形勢進行調節(jié)，自主把握貨幣政策?！编u瀾舉例，去年以來全球主要央行持續(xù)大幅加息，但我國根據國情反而兩次引導公開市場操作利率累計下行了20個基點。

我國貨幣政策將堅持匯率由市場決定，為以我為主創(chuàng)造條件。匯率機制缺乏靈活性是約束貨幣政策自主性、在宏觀上導致經濟金融脆弱性的重要原因。堅持人民幣匯率由市場供求決定，有彈性的匯率形成機制為提升貨幣政策自主性創(chuàng)造了條件，有助于及時釋放外部壓力，增大了國內貨幣政策以我為主開展調控的空間。

鄒瀾表示，將創(chuàng)新和運用結構性貨幣政策工具，精準有力支持重點領域、薄弱環(huán)節(jié)。我們適應經濟高質量發(fā)展的內在需要，結構性貨幣政策“聚焦重點、合理適度、有進有退”，內嵌市場化的激勵機制，充分調動金融機構的積極性，精準有力加強對普惠小微、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等重點領域的金融服務。

對于我國目前貨幣政策的基調，民生銀行首席經濟學家溫彬對《國際金融報》記者分析，當前經濟并未陷入通縮，所以加大貨幣寬松力度的必要性和作用不強。“從一季度貨幣政策例會釋放出的信號來看，央行更強調‘搞好跨周期調節(jié)’，不再提‘逆周期調節(jié)’；要求‘保持信貸合理增長、節(jié)奏平穩(wěn)’，不再提‘保持信貸總量有效增長’；要求結構性政策工具要堅持‘聚焦重點、合理適度、有進有退’，不再提做好‘加法’。這些都反映出貨幣政策力度略有回調，基調回歸穩(wěn)健中性?！睖乇虮硎?。

溫彬認為，結合國常會等信號，中央對于貨幣政策的實施將更為克制，未來將主要針對當前經濟運行中的薄弱環(huán)節(jié)和短板出臺“務實管用”的措施，預計在4月底的政治局會議上，政策導向和發(fā)力重點將更為明確。

宏觀杠桿率回升有季節(jié)性原因

據初步測算，今年一季度宏觀杠桿率是289.6%，比上年末高8個百分點。對此，阮健弘強調，當前宏觀杠桿率的回升，有一定的季節(jié)性原因。

從歷史數據看，宏觀杠桿率的變化有非常明顯的季節(jié)性特征，往往在一季度比上一年回升較多，增速是全年各季度的首位，這一季節(jié)特征與信貸投放和經濟增長的季節(jié)特征是密切相關的。

“近年來，在非金融部門的新增債務中，新增貸款占比基本上都保持在70%以上，因此，貸款的投放節(jié)奏對宏觀杠桿率的變化影響是比較明顯的?！比罱『氡硎?。

“信貸投放的季度高位和GDP增長的季度低位這兩個季節(jié)性的特征相互疊加，導致一季度宏觀杠桿率會出現上升比較多的情況。另外，今年一季度，經濟仍處于恢復過程中，金融體系加大對實體經濟的支持力度，政府債券發(fā)行前置等因素也強化了宏觀杠桿率的季節(jié)特征。應當看到，目前我國經濟恢復發(fā)展勢頭良好，這將有助于全年宏觀杠桿率保持基本穩(wěn)定。”阮建弘說。